Последние несколько кварталов мы наблюдали снижение зависимости курса рубля от нефти, по крайней мере, на краткосрочном горизонте. Периодически рубль либо излишне крепкий, или наоборот, снижается быстрее нефтяных котировок, считает Константин Карпов, эксперт по фондовому рынку.

Причиной таких изменений стало так называемое бюджетное правило, согласно которому, все нефтегазовые доходы выше заложенного в бюджет значения переводятся в валюту и направляются в резервный фонд. Это позволяет снизить волатильность российской валюты. Если нефть растет по отношению к предыдущему месяцу, интервенции повышаются. Если нефть снижается, интервенции также сокращаются.

Однако ключевые тренды на рынке нефти все же оказывают влияние на рубль. Так, например, волна ослабления пары USD/RUB с 63 до 67 рублей за доллар с начала лета была вызвана главным образом снижением нефти с 68 до 57 долларов за баррель Brent. Укрепление рубля последнюю неделю также вызвано отскоком нефти от 57,5 до 63 долларов за баррель.

Так что, если не обращать внимание на краткосрочные колебания рубля, глобально на горизонте следующих 3-4 месяцев нужно ориентироваться именно на динамику сырья.

Баррелю снизили прогноз

Нефть — глобальный торговый инструмент, на который оказывают слияние множество факторов. Мы попытаемся выделить главные.

В первом приближении цены определяет баланс спроса и предложения.

Предложение частично контролируется сделкой ОПЕК+. Пока мы ожидаем сохранение текущих ограничений в размере 1,2 миллиона баррелей в сутки до конца года, что будет оказывать поддержку сырьевым котировкам.

Со стороны предложения, цены во многом определяются также добычей нефти в США. По состоянию на начало сентября она держится вблизи исторических максимумов порядка 12,4 миллиона баррелей в сутки. Но данные по буровой активности указывают на снижение работ весь этот год. Это дает основание полагать, что вскоре мы можем увидеть хотя бы небольшое, но снижение добычи в Штатах. Минэнерго США уже понизило прогноз по росту добычи нефти в 2019 году.

Последние данные о возможном сокращении затрат американских сланцевых компаний примерно на 15 процентов указывают, что ситуация может оказаться несколько хуже. Таким образом, поверхностная информация по предложению сейчас говорит об относительно стабильной цене на нефть к концу 2019 года.

В Минэнерго США прогнозируют среднюю цену на нефть в этом году на уровне 65,15 долларов за баррель Brent. Исходя из котировок на начало 10 сентября, мы имеем апсайд примерно на два доллара.

Такой прогноз позволяет надеяться на курс рубля к доллару на конец года в пределах 64-65 руб. Пусть это будет оптимистичный сценарий.

Индексы падения спроса

Однако не будем забывать и про вторую сторону ценообразования по нефти — спрос. Главный движущий фактор для этой стороны рынка — торговые войны.

С момента их эскалации весной 2019 года котировки нефти марки Brent рухнули с 75 до 57 долларов. Рынок справедливо полагает, что обострение торгового конфликта между США и Китаем приведет к снижению темпов роста спроса на сырье. Замедление экономической активности в промышленном секторе по всему миру указывает на реализацию этого сценария.

К примеру, Индекс деловой активности в производственном секторе (PMI) США от Института управления поставками (ISM) в августе снизился ниже критических 50 пунктов впервые за много лет. Соответствующий индикатор для Европы и Китая продемонстрировал падение ниже этой отметки еще несколько месяцев ранее. PMI ниже 50 пунктов означает сокращение активности, в частности сокращение закупок, выпуска продукции, экспорта и снижение занятости в секторе.

Из более существенных негативных макроэкономических результатов следует привести пример с оценкой ВВП Германии во II квартале. По предварительным данным, экономика сократилась на 0,1 процента по сравнению с предыдущим кварталом. В годовом выражении рост пока удерживается на отметке 0,4 процента.

Сокращение активности в торговле, в производстве по всему миру уже вылилось в несколько серьезных негативных тенденций в конкретных отраслях, оказывающих важное, если не ключевое влияние на рынок углеводородов.

Так, объем международных авиа-грузоперевозок снизился в июле на 3,2 процента в годовом исчислении. Продажи новых автомобилей в Китае снизились почти на 5 процентов в этом же месяце. Продажи автомобилей в Индии — втором крупном рынке в Азии, снизились на 30 процентов. Подобные цифры мы видим уже не первый месяц.

Вообще, прогнозирование спроса гораздо более сложная задача и, как следствие менее точная. Международное энергетическое агентство (МЭА) в августе понизило свои оценки роста спроса на нефть в 2019 и в 2020 годах. Учитывая, что это не первые подобные действия МЭА в этом году, а причины для слабости спроса все еще актуальны, мы не исключаем до конца года новых пересмотров оценки спроса ведущими агентствами в негативную сторону.

Это значит, что обозначенный ранее диапазон для пары USD/RUB имеет все шансы на смещение ближе к 67 рублям за доллар.

Ставки сделают

На любую валютную пару оказывают большое значение реальные процентные ставки. Это доходность, которую инвестор может получить, храня деньги в надежных инструментах, номинированных в той или иной валюте.

Реальная доходность складывается из инфляции и номинальной ставки, которая так или иначе привязана в ставке Центробанка.

В России последние несколько лет удерживаются высокие реальные ставки. То есть ставка ЦБ РФ значительно превышает инфляцию. Даже сейчас, после трехкратного снижения, реальная ставка, например, по 10-летним ОФЗ остается все еще порядка 3 процентов.

Такие значения реальной ставки очень привлекательны для инвесторов и стимулирует менять другую валюту на рубль и приобретать надежные долговые инструменты, например, ОФЗ. Между тем, в США реальная ставка 10-летних трежерис уже отрицательная, порядка минус 0,2 процента. Иными словами, при прочих равных, держать хотя бы часть сбережений более выгодно в инструментах, номинированных в российской валюте. Чем сильнее будет снижаться реальная ставка в США, тем интереснее будет рубль.

Но ключевым моментом тут является ожидание относительно будущей политики регуляторов. Пока и ФРС США и ЦБ РФ собираются продолжать снижение ставок.

ЕЦБ в этом смысле несколько сложнее. Ставка в Европе уже на нулевом значении. Однако регулятор грозится возобновить программу выкупа активов с рынка, что окажет давление на евро, как против рубля, так и против доллара.

Учитывая эти факторы, в отсутствии сюрпризов от Центробанков пара евро/рубль, скорее продолжит показывать более слабую динамику, нежели пара доллар/рубль.

Если статистика по рынку труда США и инфляции продолжит демонстрировать сильные значения, мы можем увидеть намеки ФРС о паузе в цикле снижения ставок, что выльется в рост доллара на мировых рынках и к рублю соответственно. Потому как вместе с ростом доллара, как правило мы сталкиваемся с падением сырьевых котировок, что пока остается для рубля, как мы выяснили важным фактором.

Сильная база. Макроэкономическая

В самом начале обзора мы рассказали о бюджетном правиле. Оно также влияет на ряд макропоказателей, на которые инвесторы часто ориентируются при поиске надежных вложений во время повышения рисков, спада в экономике или других кризисных явлений.

Бюджетное правило в целом привело к ограничению расходных статей. В результате мы имеем устойчивый профицит бюджета в России. Сейчас это редкость.

Кроме того, пополнение резервов привело к росту золотовалютных резервов страны заметно выше 500 миллиардов долларов. Это самый высокий показатель среди «одноклассников» — развивающихся стран (не считая Китай). Чистый долг (госдолг и резервы), по сути, стал нулевым. Из-за высокой экспортно-ориентированности счет текущих операций в РФ преимущественно положительный.

Таким образом, сильная макроэкономическая подушка должна удержать рубль от излишней волатильности, даже в случае каких-то неучтенных и трудно прогнозируемых факторов, о которых мы сегодня не поговорили. Это могут быть санкционные риски или риски краткосрочных колебаний поставок нефти, геополитические риски и прочее.

Все это позволяет надеяться, что в рамках самого негативного сценария до конца года пара USD/RUB не выйдет за пределы 69 за доллар. А базовым сценарием будет диапазон 65-67 за доллар.

Источник: rg.ru