Эксперты RMG (RYE, Man and Gor Securities) посетили агрохолдинг «Разгуляй». Высокий долг компании «съедает» денежные потоки, необходимые для развития сахарного и рисового бизнеса. Продажа элеваторов могла бы обеспечить необходимые средства, но сроки сделки неопределенны, — написали эксперты в оперативном комментарии, — Мы не даем рекомендации и целевой цены по бумагам компании, но отмечаем, что новость о продаже активов может быть сильным позитивным драйвером, — продолжили эксперты комментировать ситуацию в отчете, опубликованном 16 ноября газетой «Ведомости».

Акции Разгуляя упали до 30 руб. ($1) за штуку, приблизившись к историческому минимуму в 23 рубля в конце 2008г. Мы посетили компанию и обсудили ее текущее состояние и планы.

Компания по-прежнему владеет значительным земельным банком в 460 тыс. га и занимает крепкие позиции в производстве сахара и риса. С 2008 г. «Разгуляй» отказался от высокорисковых и низкодоходных операций по торговле зерном и теперь сосредоточился на производстве сахара и развитии сахарных заводов.

Вложив 5 млрд руб., Разгуляй планирует удвоить мощности по производству сахара до 800 тыс. т. Кроме того, кредит на эти инвестиции будет субсидируемым. Также «Разгуляй» хочет увеличить долю собственного сырья в производстве сахара и риса, но для этого нужно изменить земельный банк: продать 200 тыс. га непрофильных земель и приобрести примерно столько же.

«Разгуляй» владеет 12 элеваторами общей емкостью 2,4 млн т. Компания ведет переговоры с государственной Объединенной Зерновой Компанией об их продаже, но никаких решений пока не принято. Сейчас идет речь о приватизации ОЗК, ее допэмиссия должна быть размещена в I полугодии 2012г. Возможно, ОЗК использует привлеченные средства для выкупа активов, но до завершения допэмиссии мы оцениваем вероятность сделки как низкую.

У «Разгуляя» высокий долг: на конец 2010г. он составил 25 млрд руб. ($820 млн, или 5.8х EBITDA), а к середине года вырос до 30 млрд руб. ($1 млрд) из-за сезонной потребности в оборотном капитале. При этом большая часть обязательств рефинансирована, и 80% являются долгосрочными, в основном со сроками 4-7 лет до погашения. Около четверти долга субсидируется.

Финансовые результаты компании зависят от переходящих запасов на отчетную дату. Цены на сахар испытывают сезонные колебания и сейчас находятся на минимумах — около 20 руб./кг — из-за высокого урожая в 2011г. Ситуация должна улучшиться в I квартале 2012г., и «Разгуляй» хочет перенести на 2012г. продажу до 300 тыс. т сахара против обычного уровня в 70 тыс. т, что также перенесет на следующий год значительную часть EBITDA компании.

Стратегия «Разгуляя» выглядит разумной, но ее исполнение осложняется высоким уровнем долга, на обслуживание которого уходят все операционные денежные потоки. Продажа активов представляется единственным реальным источником финансирования, но сделка с ОЗК под вопросом. Мы не даем оценки и рекомендаций по акциям «Разгуляя», но отмечаем, что новости о продаже активов будут позитивными для котировок компании, — такими словами заканчивается отчет экспертов RMG.